Anthropic a vendu pour 17 milliards de dollars au dernier trimestre. Un an plus tôt, c’était 1,4 milliard. Peu d’entreprises tech ont grandi à ce rythme, et c’est écrit noir sur blanc dans le dossier d’introduction en Bourse que la maison de Claude a déposé fin octobre. Sauf que cette semaine, la plus grosse IPO de l’histoire de l’IA s’est mise à trembler. Pas à cause des chiffres, enfin pas seulement. À cause des élections américaines.

J’ai lu le S-1 (et sa mise à jour) pour toi. Voilà ce qu’il dit vraiment, ce qu’il cache, et pourquoi Anthropic, qui veut toujours entrer en Bourse avant Thanksgiving selon le Financial Times, devra le faire bien moins cher que prévu.

Transparence : j’utilise Claude, l’IA d’Anthropic, tous les jours pour faire tourner ce blog, et je détiens des actions SpaceX, l’un de ses fournisseurs de calcul. Et je compte bien souscrire à cette IPO via Trade Republic. Raison de plus pour lire ce dossier froidement, risques compris.

Sommaire

• C’est quoi, un S-1, et pourquoi tout le monde le lit
• Une croissance folle, et un premier coup de frein
• 104 milliards de perte : pas de panique, ou presque
• 895 milliards de machines, dont une partie chez Musk
• Ce qui coince : les concurrents dans la boucle
• Les midterms ont changé la donne
• Et toi, tu pourras en acheter ?
• Mon verdict

C’est quoi, un S-1, et pourquoi tout le monde le lit

Une entreprise américaine qui veut entrer en Bourse doit d’abord déposer un S-1 auprès du gendarme boursier, la SEC. C’est son grand déballage : chiffres, pertes, contrats, risques, tout y passe, et les avocats doivent pouvoir défendre chaque ligne. Anthropic a publié le sien le 26 octobre, pour une cotation sur le Nasdaq sous le ticker ANT. Une mise à jour, le S-1/A, est tombée le 2 novembre avec les chiffres du troisième trimestre.

Ce qui manque est aussi parlant que ce qui y figure. Le prix de l’action, le nombre d’actions vendues et donc la valorisation sont toujours en blanc. Normalement, ces cases se remplissent juste avant le roadshow, la tournée où les banques présentent le dossier aux grands investisseurs. Il ne peut pas démarrer avant le 10 novembre. Et pour l’instant, rien n’est rempli.

Une croissance folle, et un premier coup de frein

Commençons par ce qui donne le vertige. En 2025, Anthropic a réalisé 4,6 milliards de dollars de revenu sur toute l’année. Sur les neuf premiers mois de 2026, c’est 33,2 milliards. Plus de sept fois l’année précédente, en trois trimestres.

Et ce n’est pas de l’argent virtuel. Le S-1 compte environ 250 clients qui ont chacun dépensé plus de 10 millions de dollars chez Anthropic sur un an, et plus de 1 900 au-delà du million. Ce sont des entreprises qui branchent Claude dans leurs outils et paient à l’usage.

Mais regarde bien le dernier trimestre. Du T1 au T2, le revenu avait bondi de 144 %. Du T2 au T3, c’est 47 %. Ça reste énorme, mais le rythme ralentit. Et surtout, le T2 avait affiché le tout premier bénéfice d’exploitation de l’histoire d’Anthropic, 974 millions de dollars. Il n’a pas tenu un trimestre : au T3, retour dans le rouge, avec une perte d’exploitation de 567 millions.

L’explication donnée dans le dossier est simple. La demande a dépassé les machines disponibles. Anthropic a dû acheter 5 milliards de dollars de puissance de calcul en urgence, sur des contrats courts, donc au prix fort. Résultat, le calcul a mangé 58 cents par dollar de revenu au T3, contre 48 au trimestre d’avant. S’y ajoutent les baisses de prix des nouveaux modèles, qui ont coûté environ 600 millions de revenu sur le trimestre selon le S-1/A repris par Fortune. Voilà le premier vrai enseignement du dossier : Anthropic vend plus vite qu’elle ne peut acheter de machines.

104 milliards de perte : pas de panique, ou presque

C’est le chiffre qui a fait tous les titres : 104 milliards de dollars de perte nette sur neuf mois. Écrit comme ça, on dirait une entreprise en feu. En réalité, l’essentiel n’est jamais sorti de la caisse.

Anthropic s’est financée en partie avec des obligations convertibles, des prêts qui se transforment en actions plus tard. Quand la valeur de l’entreprise grimpe, ces futures actions valent plus cher, et les règles comptables obligent à inscrire cette hausse comme une perte. Plus Anthropic vaut cher, plus elle « perd » sur le papier. Sur les 104 milliards, 94,3 viennent de là. Aucun dollar n’a quitté le compte en banque pour ça.

Reste quand même environ 10 milliards de perte qui ne s’expliquent pas par cette astuce comptable, rémunération en actions comprise. Pour encaisser, Anthropic disposait de 146,6 milliards de dollars de liquidités au 30 septembre, ligne de crédit incluse. Mieux encore, l’activité elle-même rapporte de l’argent : sur les neuf premiers mois, les opérations ont dégagé 6,6 milliards de dollars de trésorerie, contre 2 milliards brûlés un an plus tôt, selon le S-1/A repris par Renaissance Capital. Pas de risque de faillite demain matin. Le vrai sujet est ailleurs.

895 milliards de machines, dont une partie chez Musk

Le chiffre le plus important du dossier n’est pas la perte. C’est celui-là : 895,4 milliards de dollars d’engagements, quasiment tous pour de la puissance de calcul et des data centers. Il n’apparaissait pas dans le S-1 d’octobre, la presse avait additionné les contrats à la main et sortait des totaux entre 518 et 637 milliards. C’est le S-1/A qui a donné le vrai total, bien plus élevé.

Pour donner l’échelle, c’est environ 27 fois le revenu des neuf premiers mois. Environ 70 milliards tombent dans les douze prochains mois, 447,5 milliards d’ici fin 2030, le reste s’étale jusqu’en 2045. Petite soupape : 213,8 milliards peuvent être résiliés ou dépendent de conditions (financement du fournisseur, terrains, autorisations).

Et parmi les fournisseurs, il y a un nom qui va te parler. SpaceX.AI, la filiale IA de SpaceX (l’ex-xAI), loue à Anthropic des GPU Nvidia pour un montant pouvant aller jusqu’à 120,5 milliards de dollars, soit environ 3,1 milliards par mois une fois toute la capacité livrée. Oui, Claude tourne en partie sur les machines d’Elon Musk, le patron de Grok, son concurrent direct. J’en parlais déjà quand j’expliquais que Musk ne construit pas des entreprises, il empile une seule machine. Détail qui compte : les périodes fermes du contrat se terminent en janvier et mars 2027. Ensuite, chacun peut en sortir avec 90 jours de préavis. Les 120,5 milliards sont un plafond, pas une garantie.

Ce qui coince : les concurrents dans la boucle

Le paradoxe d’Anthropic tient en un graphique. Près de la moitié de ses ventes passe par les places de marché cloud d’Amazon, Google et Microsoft. Trois géants qui vendent aussi leur propre IA, et qui sont en plus ses fournisseurs de calcul.

Ce n’est pas le seul point qui gratte. Les cinq plus gros clients pèsent environ un quart du revenu sur neuf mois, même si aucun ne dépasse 10 %. Anthropic reconnaît aussi que 5 à 7 % de son revenu vient de clients qui ont enfreint ses règles d’utilisation, un aveu rare dans un prospectus. Et le dossier consacre de longues pages à son bras de fer avec l’administration Trump : en septembre, une cour d’appel a donné tort à Anthropic, à deux juges contre un, sur l’étiquette de « risque fournisseur » que lui a collée le Pentagone.

Enfin, la gouvernance. Si tu achètes des actions ANT, tu n’auras presque pas voix au chapitre. Une seule action de classe F, détenue par les sept cofondateurs, porte à elle seule 50,1 % des votes. Et un trust indépendant, le Long-Term Benefit Trust, élit la majorité du conseil d’administration. C’est assumé, c’est la marque de fabrique d’Anthropic, mais il faut le savoir avant d’acheter.

Les midterms ont changé la donne

Mardi 3 novembre, les Américains votaient pour les élections de mi-mandat. Selon les projections de l’Associated Press, les démocrates reprennent la Chambre et le Sénat. Et dans plusieurs États, des initiatives limitant la construction de data centers sont passées. Les data centers étaient devenus un vrai sujet de campagne, des démocrates comme certains républicains ont surfé sur le ras-le-bol local. Le lendemain, la présidente de Meta, Dina Powell McCormick, prévenait que construire des data centers allait devenir plus difficile.

Jeudi, Wall Street a lâché. Le Nasdaq a clôturé en baisse de 5,5 %, sa pire séance depuis avril 2025 selon Fox Business, soit environ 2 500 milliards de dollars de capitalisation partis en fumée selon Reuters. Les valeurs de l’IA ont pris le plus cher. Vendredi, l’indice a repris 1,1 %, un petit rebond qui n’efface pas la casse.

Le lien avec Anthropic est direct. Une entreprise qui a commandé 895 milliards de machines a besoin qu’on construise des data centers, vite et partout. Le S-1/A ajoutait d’ailleurs un nouveau risque : certains fournisseurs dépendent eux-mêmes de financements extérieurs, et la capacité promise pourrait être retardée, réduite ou jamais livrée. Cette semaine, Reuters rapporte que les CDS de SpaceX et de CoreWeave, des assurances contre le défaut de paiement, ont atteint des records. Et selon Bloomberg, Microsoft a resserré son contrôle sur certains projets de « neoclouds », dont Nscale, un autre fournisseur cité par Anthropic. Le scénario du nouveau facteur de risque n’est plus théorique.

Résultat, les futurs acheteurs de l’IPO serrent les dents. Keith Lerner, directeur des investissements de Truist, résume l’ambiance.

We are now seeing something of a buyers’ strike in tech.

Une grève des acheteurs. Selon Reuters, des investisseurs doutent que le roadshow parte la semaine prochaine et que la cotation ait lieu en novembre. Ils jugent les 1 500 milliards de valorisation évoqués « en haut de fourchette ». D’après le Wall Street Journal, l’un d’eux voit plutôt une valeur « plus proche de 1 000 milliards », un autre propose de lever 80 milliards au lieu des 100 visés, un troisième parle de reporter. Sur le site de paris Kalshi, la probabilité d’une IPO avant le 30 novembre est passée de 84 % à 60 % en une journée, selon Yahoo Finance. Anthropic, elle, ne commente pas. En fin de semaine, le Financial Times a donné un autre son de cloche. Selon plusieurs investisseurs, Anthropic maintient son objectif d’une cotation avant Thanksgiving, quitte à accepter une valorisation de 1 250 à 1 750 milliards et une levée de 80 à 100 milliards. De son côté, Bloomberg rapportait vendredi des discussions plus basses encore, entre 1 200 et 1 300 milliards. Rien n’est décidé, et au 8 novembre, Anthropic n’a déposé aucune fourchette de prix.

Soyons honnêtes : les midterms n’expliquent pas tout. La valorisation glissait déjà avant le vote. En août, on parlait de 2 000 milliards. Fin octobre, de 1 500 à 1 750. Le coup de frein du T3 et la facture de calcul avaient déjà refroidi tout le monde. L’élection a juste ajouté un risque politique pile au moment où Anthropic avait besoin d’un marché calme. Pour mémoire, la dernière levée privée, en mai, valorisait l’entreprise 965 milliards. Une IPO à 1 000 milliards ne ferait presque pas mieux.

Et toi, tu pourras en acheter ?

A priori, oui. Sur sa page d’aide consacrée à l’IPO, Anthropic liste la France parmi les neuf pays de l’Espace économique européen où les particuliers pourront souscrire, aux côtés de l’Allemagne, de l’Espagne, des Pays-Bas ou de la Suède. Côté courtiers, la liste européenne compte notamment Trade Republic, BNP Paribas, Crédit Agricole CIB, Deutsche Bank, eToro, flatexDEGIRO, Interactive Brokers, Revolut et Saxo Bank.

Je l’ai vu de mes propres yeux : depuis le 2 novembre, l’app Trade Republic affiche un bandeau « Trade Republic devrait intervenir en tant que courtier agréé pour l’IPO ».

Les petits porteurs ne seront pas servis avec des miettes : aux États-Unis, une partie de l’offre passera par Schwab, Fidelity, Robinhood ou SoFi, et Bloomberg parle de 15 à 20 % des actions réservées aux particuliers. Mais rien n’est encore ouvert, et il reste trois conditions. D’abord, le prospectus européen doit être approuvé par la BaFin, le régulateur allemand, puis publié sur le site de l’IPO. Au 8 novembre, ce n’est toujours pas fait. Ensuite, aucun détail pratique n’est connu, ni période de souscription, ni montant minimum, ni frais. Pour l’IPO de SpaceX, Trade Republic faisait souscrire un montant en euros, servait au prorata en cas de forte demande et facturait 1 euro par ordre, selon le site allemand Neue Banken ; rien ne garantit que ce sera pareil. Enfin, pas de PEA possible pour une action américaine, il faudra passer par un compte-titres ordinaire. Et si l’IPO est reportée, tout ce calendrier glisse avec.

Mon verdict

Anthropic n’est pas une bulle. 17 milliards de dollars de revenu en un trimestre, payés par des milliers d’entreprises, c’est du concret. Ceux qui ne regardent que les 104 milliards de perte passent à côté du sujet.

Mais à 2 000 milliards, c’était trop cher, et les investisseurs qui poussent le prix vers le bas ont raison. Une entreprise qui doit 895 milliards de machines, qui repasse dans le rouge dès qu’elle manque de calcul, et qui dépend de ses concurrents pour vendre comme pour tourner, ne mérite pas d’être payée comme si tout allait se passer parfaitement. Les midterms ont simplement accéléré une correction qui était déjà en route. Pour l’acheteur, c’est presque une bonne nouvelle : le ticket d’entrée baisse. Et je parle en connaissance de cause, puisque j’en serai.

D’ici la cotation, je surveille trois choses. Le chiffre d’affaires d’octobre, laissé en blanc dans le S-1/A et que les investisseurs réclament pour savoir si la croissance repart. La fourchette de prix, qui dira si Anthropic accepte vraiment le rabais dont parle la presse. Et la tenue des fournisseurs de calcul, SpaceX en tête, avec un premier test mardi 10 novembre, quand CoreWeave publiera ses résultats. Je mettrai cet article à jour au fil de l’eau. Et non, ce n’est pas un conseil en investissement : c’est ma lecture du dossier.

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